内资看华茅，看的是‘它从低点涨了多少’，觉得涨多了就该卖。

外资看茅台，看的是‘它在全球消费品里值多少’，觉得还不够就继续买，两套完全不同的定价坐标系。”

前排的老师也在笔记本上写了几笔，抬起头继续听。

“第二层——重塑市场审美：龙头溢价、劣质折价。”

屏幕上弹出了一张表格，左边是北向资金持仓市值前二十的股票名单，右边是这些股票的共同特征。

北向资金的选股标准高度一致，行业龙头或细分领域龙头、高RoE、稳定的自由现金流、清晰的护城河、治理规范、分红稳定。

不管这些钱来自欧洲还是北美还是日本，最终的持仓结构都高度趋同。

这说明什么？

说明这不是某个基金经理的个人偏好，是一整套经过长期验证的选股框架。

他翻到下一页，屏幕上出现了两张饼图。

左边这张是2015年A股各市值区间的成交量分布，小票的成交量占比极高，大票反而没什么人交易。

右边这张是2019年的数据——大市值龙头的成交量占比大幅提升，小票的成交量在萎缩。

两张图放在一起，你们能很直观地感受到市场结构的变化。

“持续的增量资金涌向头部公司，直接造成了两个长期趋势。”

第一，龙头估值溢价常态化。

过去‘盘子大涨不动’的逻辑被打破了。

各行业头部公司持续获得资金青睐，估值中枢在系统性抬升。

2019年大家已经能明显感受到——华茅、平安、招行这些龙头，估值底在一步步抬高。

每次你觉得它贵了该回调了，它稍微跌一点就有资金接住，然后继续往上走。

第二，小票流动性分化、估值下沉。

没有基本面支撑、纯靠题材炒作的公司，外资不碰，内资机构也在逐步撤离。

成交量越来越低，估值不断下台阶。

这个趋势在港股和美股早就发生了——港股有很多‘仙股’，一天成交额只有几十万港币，没人关注，没人交易，自生自灭。

A股以前没有这种现象，但现在正在发生。

他按了一下遥控器，屏幕上弹出了一张对比图。

左边是茅台从2015年到2019年的股价走势，一路上涨。

’右边是某St小票同期的走势，一路下跌。

“这就是大家常说的结构性分化，市场不再普涨普跌，好公司和差公司的估值鸿沟越拉越大。”

“第三层——拉长投资周期，平抑极端波动。”

屏幕上出现了一组数据对比：内资公募基金的平均持仓周期和北向资金里配置型资金的持仓周期，差距是倍数量级的。
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